决策者的两难抉择：货币和财政政策的退出时机

过去的几个月中，全球经济从萧条边缘得以复苏，其依靠的就是一系列超乎寻常的政府刺激措施。无论是中国、美国，还是欧洲、日本和其他国家或地区，政府都向市场注入流动性，大幅降低基准利率，削减税收以及扩大政府支出，才使金融体系的恶化趋势得到遏制。这些措施都取得了一定的成效，但是他们是建立在昂贵的代价之上的。政府以史无前例的规模进行借贷和开支，而问题在于如何选择合适的时点退出？

这绝不是一个简单的问题。假如退出策略实施得太早，那么微弱的复苏迹象就会前功尽弃，经济再次陷入更深的二次衰退；假如退出策略实施得过晚，那么通货膨胀将变得异常严重。

我们可以回想一下，各国政府承诺了多少，同时又花费了多少资金。仅以美国为例，政府购买银行股权，为坏账作担保，存款保险的使用，以及对银行不安全负债的担保，加总在一起，政府实行的援助措施共承诺资金12万亿美元，其中已经支出的资金占到了四分之一。与此同时，政府还实施了大量的财政刺激计划，预计今年的财政赤字将占全年GDP的13％，明年赤字将略微减少，但占GDP的比重仍然高达10％。

事实上，不是所有采取的措施都会体现在政府的资产负债表中。除了宽松的货币政策和财政刺激措施之外，美国以及其他国家的政府都使用了一些非同寻常的措施来缓解流动性压力。美国、日本和英国的真实利率已接近零的水平，政府主动购买长期债券，目的就是为了使长期利率维持在较低的水平。例如，美联储计划支出1.8万亿美元购买长期国债和其他债券，但是大部分资金是通过政府开动印钞机，创造中央银行的基础货币获得。虽然这样不会增加财政赤字，但是政府财政赤字的货币化将最终增加长期的通胀压力。

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中央政府实行大量借贷和支出措施是至关重要的，因为去年政府的行动滞后于金融危机的蔓延，也因为决策者坚持认为房价泡沫只是一个独立的问题，可以完成自我修复而不波及其他领域，且家庭债务史无前例的攀升也不值得关注。然而，去年第四季度，全球经济体的工业产值、私人消费、就业以及国内生产总值都出现了急剧下滑，速度之快使人们不禁担忧经济萧条的来临。就在这时，各国决策者立即采取刺激措施，但并不算非常及时。 dedecms.com

美国第二季度GDP预估值显示了积极的财政刺激政策所展现的巨大意义。尽管第一季度GDP大幅下滑5.6％左右，但第二季度GDP的下滑幅度已经放缓至1.5％左右。这一切要归功于政府货币、财政和金融刺激政策的改善，GDP的私营成分，即私人需求和资本支出，实际上仍然非常薄弱，但好在政府支出增长了5.6％，否则GDP会进一步收缩。

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但是经济刺激不可能无限期地持续下去，即使是美国能做到这一点，政府也不能维持占GDP10％或以上的赤字，也不能使货币供应量继续大幅扩大，因为这样最终会引发通货膨胀预期，而推高长期利率最终又会削弱其作为主权借款人的权益。 织梦内容管理系统

当前的一揽子政策对财政影响尤为严重，目前财政政策一直致力于经济的复苏，作为GDP构成一部分，预计2008年至2014年期间致力于经济复苏的代价也即净公共债务将要翻倍。即便我们非常乐观，即按照国会预算办公室预计未来数年将有4％左右的增长，那么净债务负担也将由GDP的40％上升至80％，这相当于约9万亿美元的债务额增加。增加的债务所产生的利息一年大概在3000亿美元到4000亿美元之间，如果赤字不减少的话，这意味着需要借更多的钱来偿还利息。当各国政府到了通过借款来偿还债务所产生利息时，这已经变得非常危险，会陷入旁氏陷阱。 织梦好，好织梦

庞氏骗局最终以不幸的方式结束，为了走出庞氏陷阱，政府将不得不增加税收，或者减少支出，或债务货币化，或最有可能将三者结合起来。

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目前货币化工作已在进行，政府通过允许中央银行发行用于购买政府债券的基础货币来提高货币发行的有效性，从而增强流动性和压低长期利率（因为国债的额外需求推高了国债的价格，从而降低国债支付的实际利率并给那些出售国债的投资者带去利益）。

随着时间的推移，货币化会引起通货膨胀，但通货膨胀不会立即显现，所以它的效果是较为隐蔽的。短期来看，通货紧缩的力度会比通货膨胀更大。目前在低需求和高失业率的影响下，经济是如此的萧条以至于价格是不可能上涨的。由于金融机构从中央银行接收贷款并将资金保留下来以平衡他们的资产负债表，而不再放贷出去，这使得货币的流转速度也较为缓慢。但随着经济的复苏，这样的情况将会减少，同时货币化引起的货币量的增加将最终引发预期和真正的通货膨胀。一旦市场开始预期这样的情况，那对采取措施避免通货膨胀的高速增加来说可能就太迟了。

简单地发行长期国债并不能避免通货膨胀。政府发行的债券越多，最终面临再度增加低息贷款和无力偿付债券的风险就越高。相应的，投资者投资在那些债券上将需要更高的回报，然后这会推高利率。独立的评级机构已经降低了一些国家的政治风险评级，像希腊和意大利。并且经济合作与发展组织的核心国家的经济情况也不会独善其身，包括美国在内，都可能最终被降低风险评级。 dedecms.com

就像现在发生的情况一样，现在几乎没有信号表明投资者需要相对于美国政府债券明显更高的风险权利金。部分原因是因为个人储蓄在增加，那些存款必须被投资到某些地方，而投资者对于其他品种投资十分谨慎。不过这样的需求不可能等到另一个政府刺激计划和财政援助支出的经济大循环。不幸的是仅仅这样一个消费周期是更可能发生的。 织梦好，好织梦

考虑到2010年年底大多数布什政府在2001年和2003年立法的减税项目将到期，这意味着将有一个急速的税费增长，包括收入税、资本所得税和分红及遗产税。这个税费增长大约等于GDP的1.5％到2.0％，已经对未来的国家负债产生了影响。所以如果明年的经济复苏被证明像笔者所预料的那样“贫血”，并且负债也像我所预料的在10.5％—11％左右，那么要求另一个刺激计划的压力将会在2010年年初变得强烈。 织梦内容管理系统

按粗略的计算：刺激计划所需资金可能需要约2000亿美元来保证增加的失业救助，加上可能出现的部分临时扩展布什政府减税计划和建立现在政府的全面医保计划所需的资金（大约10年内1.5万亿美元），将得到近GDP12％的财政赤字。

这个数字意味着政府财政的破产。对美国来说，这意味着可能长期保持超过GDP10％的财政赤字。债券保险将保持在巨额数量上，并且这意味着联邦将几乎肯定不得不将部分通过购买更多的政府或者政府背景的股票来将债务货币化。

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较高的国家债务和货币化的组合有机会对整个世界产生最坏影响：在一个有说服力的经济恢复增长成为定局之前，推高长期利率和提高通胀预期。一个较早回归较高位置的长期利率将会挤出私人消费需求，就如提高房屋抵押贷款，个人以及公司借款一样。今年甚至明年发生实际通货膨胀的可能性很低，但是反映在长期利率的通胀预期会在2010年有所上升。这都可以对经济的复苏造成严重的威胁。这些是可预期的，反映在个人与机构需要支付的实际借贷利率将会在一个长时间内保持地位水平。 织梦好，好织梦

然而，一些替代品的作用更加明显，比如早期已经收回的政府自由实行的一些刺激经济的措施。现在的管理者们相信通缩的危害比通胀更加明显。这观点是正确的。在一个失业率上升和个体需求缩小的通缩情形下，试图重新建议公共财政是一种灾难，可能会导致初步的恢复再次坠入一个衰退期。 本文来自织梦

历史上很多的案例体现了我们的观点。20世纪90年代末，日本经济在经历了数十年的通缩之后刚刚开始复苏。当时的日本政府开始担心财政赤字和正在增长的通胀的影响，他们迅速提高了消费税和停止了‘0利率政策’。结果是日本经济在一年之内重新进入了衰退。同样的事情也发生在20世纪30年代末的美国。美国总统罗斯福在1933年上台后，他制定了一份庞大的刺激经济的计划来把美国经济从大衰退中推出来。但是在1937年管理层由于担心通胀的重新来临和财政赤字过于庞大，因此政府提高了利率，美联储也修正了财政政策。结果是在1938年经济迅速进入了二次探底的衰退期。

因此很多时候决策者面临着很矛盾的抉择。停止消费可能带来的风险是经济衰退和更深的通缩（滞缩）。继续保持消费可能带来的风险是经济衰退和持续增加的通胀预期（滞胀）。

然而在两个极端之中还有一块空间，虽然不是很大却真的存在。

政府需要去调整市场的整体观念。现在投资者仍然愿意去提供资金在财政支出上，哪怕没有一个清晰的或者明确的财政危机处理方式，这种观念是极其危险的。很快（纳税人）就会要求了解，公共财政怎样及何时会有所修复。那些不一定需要马上兑现，但是需要立刻去公布。 dedecms.com

只要有一个明确的关于财政整顿的许诺，货币政策可以尽可能得保持长期宽松（至少在发达经济体中）。但是一个可信的财政许诺对于中期的财务稳定性是至关重要的，因为那就相当于是打开了一个非常狭窄的窗口，这个窗口就是我们目前不连续借贷经济的出路。

(股歌小编：admin)