长城证券：华电国际 一体两翼展翅盈利新空间

要点：

　　我们认为，华电国际(600027)定位发生重大转变，“以发电为主体，煤炭、金融为两翼”的发展路径渐行清晰，有望为公司后继发展提升盈利空间。“煤炭之翼”：提升煤炭自给率，力争2020 年自有煤矿年产量达到年耗煤量的30%-40%。未来五年，将实现煤炭储量达到20 亿吨，煤炭自给3000 万吨;“金融之翼”：多种融资形式为公司减负。除了08 年发行了35 亿短期融资券和30 亿的中期票据，可以总共减少1.2 亿利息支出。公司计划09 年进行非公开定向增发融资不超过35 亿元，增发价4.5 元(目前股价4.8 元)，资金成本因此由08 年6.44%、降至09 全年在5%以下，为公司后续债务融资提供良好的保障。而且此次增发融资的33.6%均用于新能源项目，优化公司电源结构。公司可再生能源电量占比由2.8%提升至7.7%。

　　成长稳健。公司现装机容量达到2,329.35 万千瓦，2013 年装机将突破4000 万千瓦，则未来5 年CAGR 为11.7%。09 年公司在建共计容量为467.80 万千瓦，前期储备项目还有300 万千瓦。

　　盈利能力回升，一方面去年下半年两次电价上调，平均电价增幅约11%。另一方面，09 年1 季度标煤单价约640 元/吨，环比下降16%，我们预计09 全年燃料成本将维持在标煤单价630-640 元左右的水平。煤价回落、及煤耗逐年降低对于燃料成本敏感性较高的华电国际而言，无疑有助提升盈利能力。预计09 年毛利有望回暖至20%左右。此外，本次增发项目盈利能力较好，IRR 均达到8%-18.8%，因此不仅减轻财务负担，而且随着项目投产后，地理和产业链布局不断优化，也能提升盈利水平。 dedecms.com

　　公司主要服务区域集中在山东、四川、宁夏、河南等地，我们认为，09 年，山东、宁夏、河北、浙江四省利用率将有小幅回落，而河南、四川、安徽将同比将有所增长。综合来看，预计公司2009 年发电量微幅增长，利用小时同比下降4%。

　　预计 2009、10 年EPS 分别为0.27 元和0.35 元。并对“煤价、电量”进行敏感性分析，结论：煤价每涨10 元/t，EPS 减少大约6 分钱，反之亦然。目前股价对应09 年PE 为18 倍，最新PB 为2.57 倍，业内估值相对偏低，给予短期谨慎推荐、长期推荐评级。

(股歌小编：admin)