广发证券：格力电器 竞争力突出而竞争策略有效

　　优良业绩凸现公司强劲竞争力和有效竞争策略

　　格力电器（000651）是全球家用空调行业的龙头，并专业从事空调行业。1993-2008年连续盈利且5间营业收入、净利润年复合增长32.1%、28.0%。2008年4 季度-2009 年1 季度经济环境恶劣背景下公司盈利水平、利润增长率和资产负债项目均表现优秀，更凸现出其强劲的竞争力和有效的竞争战略。当然，原材料价格下降、京海担保投资参股等对公司盈利也有所贡献。

　　竞争力主要体现在渠道、技术和品质等

　　渠道上：格力内销占整体销售的约 80%。其中，不足10%的销售经由国美、苏宁，而且格力经销商主要采取买断方式与家电大型零售连锁交易。特别的，家电大型零售连锁的格力空调存货受格力总公司严格监控以防止对市场冲击。值得注意的，格力严格控制渠道价格，并有效保障大、小经销商利益，从而吸引下游对格力的订货;外销中自主品牌占30%的比例而模式类似于国内做法，这有利于保障盈利水平和订单稳定。

　　技术上：大金是全球顶尖的空调制造商而以前从来没有外包生产。在继委托格力代工50 万台家用空调后，2009 年初大金与格力进一步加强合作---合资建厂，却没有获得专利费和控股权。这显现出大金对格力在变频压缩机、控制器等技术的高度认可和合作利益的深切诉求。 本文来自织梦

　　品质上：格力空调的品质深受消费者、经销商和维修工的广泛认可，这为公司产品溢价销售奠定了坚实基础。格力的品质是建立在严格、高效的采购、检测、生产和安装上，需要系统化的运作而难以复制。值得注意的，竞争对手如谋求达到同等品质，很可能成本要明显高于格力。

　　当前策略侧重盈利，未来适时可以改变

　　格力电器处于双寡头垄断位置，2008 年市场占有率41%。近期零售仍保持10%左右增长、出口出货则承受相当压力。格力的竞争策略是在经济寒冬中，只要市场占有率不滑落则侧重利润率，以积累资源投资技术和设备等。而且，格力规定的经销商批零价差也达到历史以来的最大值。

　　这使得下游在经济寒冬中单店销量可能下滑，然而利润率相当丰厚。

　　PAGE 3 2009-05-05

　　公司调研简报

　　近期的高盈利水平并非依靠天然或行政垄断形成，而是基于消费者、经销商认同的结果，因而主动权相当程度上把握在格力手中。未来一段时间，格力将采取价格跟随策略，预计出货较为平稳但利润率较佳。当然，如果竞争对手采取激进的低价策略，格力将适时更变定价策略。

　　考虑到空调降价容易涨价难和近期原材料价格有所回升，我们预计格力的利润率中可能有所走低，但有望保持在5%左右。 本文来自织梦

　　家电下乡促进销量但盈利微薄

　　格力产品品质好然而价位高，政府家电下乡的限价政策不利于格力空调推广。据了解，格力家电下乡的产品确实增长较佳，但利润微薄。对于未来可能实施的“节能补贴”，对格力的影响效果同样关键取决于定价机制---如果市场化定价则会更加受益。

　　天气重复凉夏的概率小，可能会出乎实业界和资本市场预期

　　5-6 月份夏季可能释放抑制了一年的空调需求。据行业经验，只要持续数天最低温度超过28 度，人们就会难以忍耐而迫切购买空调。而且，去年的凉夏是十年一遇的(前一次是1996 年的)，估计重现可能性小。然而，实业界谨慎对待气候前景。即使当前零售实现同比增长，格力电器仍严格控制产业链库存。通过比较可以得出，2009 年1 季度格力整条产业链新增库存同比下降约200 万台。

　　因而，如果气候炎热而空调零售热销，空调企业出货量(相当于零售增长和库存增加之和，也是公司确认收入的依据)将加倍提升。2007、2008 年格力、美的股票走势与当年气候密切相关：2007 年全国普遍炎热夏天而期间格力、美的走势(剔去送股分红影响)均超过家电板块40%，2008 年全国普遍凉夏而期间格力、美的的走势(剔去送股分红影响)只与家电板块相当。鉴于当前实业界和资本市场均对今年夏天气候谨慎，一旦空调销售形势超乎预期企业业绩和股票价格均将表现倍增。 内容来自dedecms

　　值得注意的，苏宁电器1 季度同店增长下滑12%，然而5.1 促销后已显现个位数增长，家电消费需求潜力仍值期待。

　　业绩稳健增长，估值水平合理

　　结合以下因素，

　　1、经济环境：空调消费将在震荡中恢复增长，预计整个行业零售量2009-2011 年同比增长率为-5%、+8%、+5%。

　　2、产业结构：格力 2008 年占41%的市场份额。随着格力经销商渠道网点的扩张和弱小企业的退出，格力未来三年市占率持续提高到45%、47%和50%。

　　3、公司竞争力：公司良好的品牌和品质，使得产品有充分的溢价。而且，经销队伍稳固且受控于格力，因此格力的盈利能力主动性较佳。

　　4、竞争策略：格力近期愿意获取更高利润水平。我们认为，格力的市场份额已经相当高，只要竞争对手不激进的低价竞争，格力的定价战略预计还会持续，从而利润率保持5%左右。

　　我们预计 2009 年-2011 年公司营业收入470 亿元、531 亿元和89 亿元，净利润25.66 亿元、29.42 亿元、33.80 亿元， 2009 年-2011 年每股收益预测至2.05 元、2.35 元、2.70 元，给予16 倍市盈率，目标价32.80 元，评级“持有”。

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(股歌小编：Sachiel)