凯基证券：马钢股份 车轮业务难以带动业绩显著增长

发布时间：2009-10-02 23:33来源：字号：大 中 小

　　板材承担公司打造高端产品的使命

　　马钢股份在过去几年中大力调整产品结构，同时兼顾建筑与工业用钢需求，已经从以建筑钢材为主发展为产品多元化、高端化的大行钢铁企业，目前已形成板材、线棒、型材、车轮四大钢材产品。公司钢材产量由2002 年的508 万吨增长到2007 年的1,309 万吨，板材占比由20.5%提升至41.2%。2007 年9 月公司550 万吨新区项目建成投产，产品主要已热轧板卷、冷轧板卷和镀锌板为主，项目完全达产后，公司钢材产量将达到1,600 万吨，板材产品占比接近60%。

　　新区板材产品毛利率水平优于老区

　　公司1H 2008 板材业务(包括热轧冷轧薄板、镀锌板、彩涂板和中板)综合毛利率11.9%，参照行业龙头公司宝钢股份(600019.SS, Rmb5.13, 增持)热轧板卷23.0%、冷轧板卷25.8%的毛利率水平，公司仍然存在一定差距。通过拜访公司我们了解到1H08 公司新区项目热轧薄板毛利率达到20%以上，老区热轧薄板毛利率为14%左右;1H08 公司新区项目冷轧薄板毛利率达到14.0%以上，老区冷轧薄板毛利率为9.5%左右。由于新区在技术装备、工艺流程等方面的优势，使得新区项目的毛利率能够保持在较高水平，与行业领军宝钢股份的差距相对较小，即新区项目具有较强的市场竞争力。 dedecms.com

　　钢材减产和铁矿石库存对08 年业绩构成负面影响

　　2008 年10 月、11 月公司减产幅度在15%左右，12 月在10%左右;10 月分开始公司一铁厂4 座高炉全部停产，目前已恢复2 座。减产主要集中在老区，新区减产较少，2008 年公司本部估计全年钢材产量1,300 万吨左右，减产影响产量120 万吨左右;控股的合肥钢铁产量150 万吨左右，减产约30 万吨。2008 年年末公司铁矿石库存300 多万吨，库存量约2 个多月用量，超过正常1.5 个月库存水平;钢材库存基本降至正常库存水平。公司近80%的铁矿石属于长协进口矿，由于铁矿石价格下跌估计需要计提5-6 亿元减值损失，影响EPS0.07-0.08 元。

　　火车车轮业务难以带动公司业绩显著增长

　　公司是世界最大的火车车轮及环件的生产商，2008 年11月公司第三条车轮生产线建成，火车车轮产量从70 万件提升至110 万件，产能超过30 万吨;加上配套的环件产能，总产能在38 万吨左右。目前公司客车车轮占国内市场分额90%以上，货车车轮占国内市场分额50%以上。公司2008 年车轮及环件产量估计在30 万吨左右，由于原材料价格上涨导致成本上升，火车车轮主要由铁道部统一采购，销售价格近3 年基本保持稳定，车轮业务的毛利率水平由2006 年的42%左右降至1H08 年的31%，随着原材料价格下跌09 年毛利将回升至40%左右;同时由于新区板材项目的投产，车轮产量占总产量比例由06 年2.2%下降到1.9%，占总毛利比例由25.3%降至10.4%。

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　　截至2007 年末，中国铁路营业里程7.8 万公里，国内建成运营的客运专线只有京津115 公里客运专线。根据铁道部08 年10 月调整过的铁路中长期规划，到2010 年，全国铁路营业里程达到9 万公里以上，其中客运专线约7,000 公里;据此可以估计2008-2010 年中国将新建成铁路为1.2 万公里，其中新建客运专线占比接近60%。

　　从铁道部公布的数据显示：目前国内每千公里客运车辆保有量不到货运车辆10%。根据铁路“十一五”规划到2010 年将有1,000 列计8,000 辆动车和1,500 台大功率机车投入使用;客车年新增需求量约800-1,000 辆，预计2010 年客车保有量将达到约4.5 万辆，客运专线使用的动车和客车对车轮及环件的难以产生明显增量需求。预计2010 年货运车辆保有量达到70 万辆，较2007年末增加12.3 万辆;2010 年国内规划建设地铁和轻轨线路长度约1,500 公里，配套车辆超过6,000 辆，年均需求超过1,200 辆。我们认为公司火车车轮新增产能将的基本满足新增车辆需求，2009 年由于车轮业务毛利率回升和产量增加，占总毛利比例将提高到20%以上，由于车轮产量占钢材总量只有2%左右，车轮业务难以带动公司未来两年业绩显著增长。 本文来自织梦

　　追缴以前年度所得税差异可能性下降

　　国家税务总局2007 年6 月19 日宣布，对1993 年9 家境外上市公司已到期税收优惠政策仍在执行的，必须立即予以纠正。对于以往年度适用已到期税收优惠政策所产生的所得税差异，要按照《税收征收管理法》相关规定处理。通过拜访公司交流了解到：关于公司的所得税率执行的是“只改不追”的政策，2007 年公司所得税税率由15%调整为33%，由于公司国产设备投资抵免等原因，2007 年实际所得税率为8%左右。公司被追缴以前年度所得税差异的可能性在下降，但是考虑到国家税法的严肃性，我们对该事项持审慎观点，待2009 年5 月对公司2008 年度所得税清算时将会有一个更明确的结果。

　　公司简介

　　马钢股份公司成立于1993 年9 月1 日，公司分别在1993年11 月和1994 年1 月在香港和上海上市。马钢股份是安徽省最大的省属企业，位于长江之滨的马鞍山市，距离长江入海口460 公里，水路运输快捷便利。2007 年马钢集团钢铁产量1,416.7 万吨，按钢铁产量排名位于国内第六位，产量同比增长26.9%，在国内前十大钢铁企业中增幅排名第一。公司产品销售主要集中在华东地区，2007 年安徽、江苏和上海三地销售收入占营业收入比例分别为43%、14%和12%;2007 年钢材产品出口销售收入占营业收入比例9%左右。

织梦好，好织梦

　　公司评价与投资建议􀀁

　　公司2008 年11 月权证行权，总股本由67.58 亿股增加到77.01 亿股，增长13.95%。我们预计公司08-10 年净利润为21.4 亿元、18.5 亿元和24.2 亿元;08-10 年每股收益0.26、0.23 和0.30 元(全面摊薄)。公司08 年每股净资产3.69 元，以0.9-1 倍PB 估值，公司合理股价在3.32-3.69 元附近，相当于09 年PE14.4-16.0 倍。

(股歌小编：Sachiel)