银河证券：中国国航 套保减亏导致利润大增

发布时间：2009-10-02 06:29来源：字号：大 中 小

　　1.事件

　　2009年7月15日中国国航（601111）股份有限公司发布公告，预计2009年中期业绩与上年同期(归属于母公司股东的净利润人民币12. 82亿元)相比增长50%以上。同时公布油料套期保值的提示性公告，中国国际航空股份有限公司财务部按照中国《企业会计准则》进行了初步测算,预计2009年中期业绩与上年同期(归属于母公司股东的净利润人民币12.82亿元)相比增长50%以上,具体财务数据将在公司2009年中期报告中予以披露。鉴于2009年上半年以来,国际原油价格持续震荡上行,2009年6月30日纽约商品交易所WTI原油的收盘价(69. 89美元/桶)较2008年12月31日(44.60美元/桶)上涨56.70%,已超出公司2009年2月27日公告的油价变动范围,估算油料套期公允价值时所采用的相关主要参数也因市场情况发生了变化, 应有关要求,现按照公司截止2009年6月30日的合约数量和价位,并考虑2009年下半年实际交割对仓位的影响,以独立第三方评估机构在估算截止2009年6月30日的油料套期公允价值时所采用的主要参数数值为基础,做出如下敏感性分析: 当WTI收盘价较2008年12月31日分别上升40%(62. 44美元/桶),60%(71.36美元/桶),80%(80. 28美元/桶)时,2009年12月31日公允价值负值较2008年12月31日分别减少6.09亿美元,7.52亿美元,8.54亿美元。上敏感性分析所基于的假设前提是基于已知市场情况对未来市场趋势的估计,因此可能与2009年12月31日的实际情况存在一定的差异,由此导致分析结果可能与2009年12月31日的公允价值实际值不一致。 dedecms.com

　　2.我们的分析与判断分析

　　燃油套保亏损减少和2009年上半年业绩的影响，应该注意以下几个重要方面：

　　(1)燃油大涨，套保减亏巨大，导致利润大增。根据公司公告，2009年公司上半年WTI收盘价格比较2008年底上升了56%，预计将减少公允价值亏损7.2亿美元左右，折合人民币49亿人民币，这样就相应增加净利润，相当于增加每股净利润0.31元。

　　(2)燃油大涨，成本上升，毛利率小幅下滑，人民币汇兑收益下降。从国际燃油从年初44.60美元/桶上升到7月初的72美元/桶，目前在60美元/桶附近徘徊，上半年平均在53美元/桶，下半年预计在60美元/桶左右，预计2009年全年在57美元/桶，这样二季度开始燃油价格已经开始大幅度上升，国内燃油也在6月底开始大幅度上升了25%，上升幅度非常惊人，这样从2009二季度开始，公司经营毛利率将从一季度的16.45%下降到二季度14%，下半年预计13%左右，毛利率不断下滑对经营产生较大影响，同时人民币升值基本停止，上半年将减少汇兑收益20亿左右，主要经营的航空业务再次进入薄利水平。

　　(3)2009年1-5月业务分析。收费客公里方面，国内航线完成177.37亿客公里，同比增长18.6%，

　　国际航线完成106.15亿客公里，同比增长-8.8%;收费货运吨公里方面，国内航线完成3.13亿吨公里，同比增长-2.1%;国际航线完成11.49亿吨公里，同比增长-22.0%;说明国内旅客运输航线增长大幅度上升，已经接近历史最好水平，而国际旅客运输航线下降出现减缓迹象，而国内货运下降明显减缓，国际货运还是-22%的下降。说明公司航空恢复主要是在国内运输，特别是国内旅客运输方面增长非常好，而国际航空旅客运输也逐步恢复，但是国际货运运输方面还没有明显好转迹象。

　　(4)运营效率分析。客座率方面，2009年上半年比较2008年水平，2008年合计为74.9%，国内航线为76.2%;国际航线为73.7%，2009年1-5月合计为74.9%，其中国内航线为76.0%，国际航线为73.8%;说明今年以来，旅客运输客座率明显改善，下降幅度明显减少，特别是国际航线客座率已经出现上升趋势，国内航空效率也处于不断好转过程中，已经接近2008年全年水平。我们预计在下半年以后，随着国内鼓励消费旅客政策的出台，国内航空市场将有一个明显的改善。

　　(5)我们注意到，民航总局最新数据显示，2009年前三个月中国民航国内旅客运输量分别同比上升21%、13%和14%，国内航空旅客运输出现明显上升趋势，旅客航空运输量和周转量都大幅度上升，同时客座率上升明显，接近历史最好水平，票价水平也稳步回升，航空货运量下降幅度也明显缩小，国际旅客运输和货运也从大幅度下降逐步转为小幅下滑甚至持平的趋势，全国机场旅客吞吐量明显回升，中国民航业已经率先全球走出低谷进入上升轨道。上述数据将支持民航业务进入新一轮经营上升周期。

　　3.投资建议

　　2009年受到中国民航市场全面启动上升的影响，公司航空业务增长速度将明显加快;随着全球经济逐步恢复上升，公司旅客运输业务和货运将重新恢复增长的趋势;对公司经营的支持进一步加强，同时国内外航空燃油出现相对比较低水平的局面，公司毛利率将保持一定的良好水平，公司业务将逐步进入一个稳健发展的新时期。 copyright dedecms

　　我们预计，公司2009年和2010年收入分别为573. 28亿和631. 26亿，净利润分别为36.21亿和 46.17 亿，每股收益分别为 0.30元和 0.38元，公司业绩将呈现全面增长局面，2009年和2010年PE分别为27倍和21倍，股票近期大幅度上涨后，股票估值优势有一定下降。我们将公司评级维持为“谨慎推荐”。

(股歌小编：Sachiel)