造纸行业：投资要素 "地"利 "天"时 "人"和 荐4股

发布时间：2009-10-27 01:57来源：股歌网Sachiel字号：大 中 小

    我国造纸行业尚处于成长阶段，增速高、空间大。但由于上游资源缺失，使得上游资源成为盈利能力最强、最具投资价值的环节。给予行业长期“推荐”评级。

    投资要点：

　　我国造纸行业尚处于成长阶段，市场空间大。过去5年年复合增长率为10%，不仅高于国内GDP增速，而且远高于美、欧等成熟市场增速。近年全球造纸工业有向发展中国家转移的趋势，我国将在产业转移中充分受益，我们测算未来国内造纸行业仍有3倍的发展空间。

　　对进口原材料的高依存度高已成为制约行业发展的最大瓶颈。我国森林资源匮乏导致对进口原材料依存度高，从而造成成本波动性大，国际竞争力偏弱。在国际浆价长期上涨的预期下，“原料短板”已经成为制约我国造纸行业发展的最大瓶颈。

　　林木环节最具竞争力。森林资源的稀缺性决定了产业链上林木环节盈利能力最强。因此，占有上游资源是改变盈利模式、提升差异化竞争的最有效手段。我们测算在产业链“林”、“浆”、“纸”三个环节中，林业环节毛利率最高。

　　投资思路：“地”利、“天”时、“人”和。

　　我们的一个最主要假设前提是：浆价长期上涨。

　　在此情况下，上游资源盈利能力最强，从而也最具投资价值，我们将其简称为“地利”；其次，行业景气度主要由供需关系决定，景气度不同，盈利能力也不尽相同，因此，子行业的景气度也是我们选择公司的重要元素,我们将其简称为“天时”；再次，管理效率作为企业发展之本，也是我们投资中不容忽视的因素，我们将其简称为“人和”。

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　　按照投资价值大小综合排序为：“地”利>“天”时>“人”和。

　　重点推荐公司：岳阳纸业、太阳纸业、晨鸣纸业、华泰股份

    推荐公司

    根据前文分析的行业投资思路，则中长期来看，我们理想的投资标的应该是同时满足“上游资源”、“子行业景气度”和“管理效率”的公司，即同时具备“地”利、“天”时、“人”和三要素的公司。否则，按照投资价值大小，投资顺序应为：“地”利>“天”时>“人”和。

    按照这一投资逻辑，我们甄选出的投资标的依次是：岳阳纸业、晨鸣纸业、太阳纸业、华泰股份

    岳阳纸业：国内“林纸一体化”领军者

    国内“林纸一体化”的领头羊。现有林地98万亩，制浆能力63万亩。若年内配股成功，则公司总林地面积将达100万亩，当前国内规模最大。

　　主要纸种为文化类纸，包括颜料整饰纸、轻涂纸，包装纸等，总产能共60万吨且产品结构逐渐向高档化方向转变，目前景气度相对较高。

　　公司拟配股收购集团公司林浆资产——怀化项目，若成功实施，则公司总林地面积将达200万亩，制浆能力达100万吨，将显著提升业绩。 内容来自dedecms

　　预计08-10年的EPS为0.36元、0.38元、0.45元，维持“推荐”评级。

　　风险提示：配股实施时间存在较大不确定性。

    太阳纸业：不可多得的优质管理型公司

    在老挝建立原料林取得了重大突破，拟建立10万公顷原料林，并配套木浆、水电等，打造海外造纸基地。该模式具有一定的独创性，发展潜力较大。

　　当前自制浆能力20万吨，09年中后期将陆续投产30万吨，至10年浆产能将达到50万吨，自给率提高至30%。

　　公司管理团队高效务实，管理能力业内领先。

　　预计08-10年的EPS为0.74元、0.65元、0.80元，维持“推荐”评级

    风险提示：原料控制力弱，国际木浆价格变动对公司业绩影响显著

    晨鸣纸业：纸钟多样化有效平滑业绩波动

    投资94亿打造湛江项目，拟建设原料林300万亩，制浆70万吨，目前已有林地30万亩，其余在建中，预计2010年后浆项目有望投产。

　　产品线长，分散风险能力强，尤其在行业景气下滑时显示出较强的抗跌性。

　　纸浆自给率达70%，受商品浆价影响程度小，成本相对稳定。

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    建设离子膜烧碱项目差异化延伸产业链。已建成离子膜烧碱20万吨，在建二期离子膜烧碱08年底投产，可增厚公司09年业绩。

　　管理效率高。

　　预计08-10年的EPS为0.85元、0.80元、0.93元，维持“推荐”评级。

　　风险提示：原材料尤其是废纸价格上涨的风险。

　　预计08-10年的EPS为0.78元、0.70元、0.80元。维持“推荐”评级。

　　风险提示：湛江项目进度存在不确定性

    华泰股份

    现有林地60万亩，其中4年以上成材林近30万亩，近期又投资56亿元进行林纸一体化扩建，上游资源开拓力度强。

　　主要纸种为新闻纸和文化纸，其中，新闻纸产能120万吨，文化纸产能20万吨。

　　两个子纸种未来景气度均相对较高。

    行业风险

    我们认为，行业面临的最大的风险将是原材料短期大幅下滑至盈亏平衡点之下。在此情况下，我们一贯推崇的上游资源优势将不复存在，甚至转化为业绩的负担。典型的例子就是当前情况，当木浆和废纸价格下降50%以上时，上游资源优势正在逐步消失。如果未来原料价格继续下跌，导致上游环节出现亏损，此时我们的短期投资策略将可能和中长期策略相悖，即原料自给率越高的公司业绩下滑幅度可能越大。

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　　但需要特别说明的是：无论短期业绩如何表现，并不足以改变我们的行业投资价值选择，中长期我们依然坚定看好具备上游资源优势的企业，并认为产业链向上游拓展是行业发展的必然趋势。

(股歌小编：Sachiel)