股市对资金存在结构性吸引力

发布时间：2009-10-02 23:51来源：字号：大 中 小

　　2009年为保障经济增长，央行实行适度宽松的货币政策。央行层面，在下调存款准备金率、公开市场操作释放流动性以及2009年外汇占款被动释放流动性方面，可释放的流动性充裕，适度宽松的货币政策也决定了流动性释放的主基调。

　　而商业银行层面，隔夜回购利率不断逼近商业银行吸收活期存款的资金成本也显示其流动性过剩，资金有寻找出路的压力。贷款是商业银行主要的资金流出渠道，在央行适度宽松货币政策促进下，2008年11月、12月、2009年1月前20天新增贷款分别达到4769亿元、7718亿元、9000亿元，反映出商业银行信贷投放开始提速。这不同于往年年底新增贷款额缩量的情形，因此累积的贷款增长效应不容小觑。

　　那么在适度宽松的货币环境下，流动性的放大会不会传导到资本市场呢？

　　信贷投放与资本市场流动性间接相关

　　为了银行体系的金融安全，政府从政策上切断了信贷资金流向资本市场的路径，企业和居民庞大的存款余额才可能是资本市场的资金供给者。但由于贷款增加对企业和居民自有资金具有替代作用，使他们对资金运用的灵活度提高，从而有可能间接带来资本市场的增量资金。

　　进一步看，贷款增速变化会滞后影响货币流通速度的变化。

　　货币流通速度是单位货币在一年内的平均使用次数，是名义总收入与货币存量之比。图表1显示在贷款增速提速后大约一年时间，货币流通速度会出现提速。因此，我们可以预期在09年下半年货币流通速度将会出现明显上升。

　　值得注意的是，GDP/M2与通胀是具有同向性的（图表2），在我们预期09年下半年货币流通速度会上升的情况下，我们也预期通胀率会有所抬头。

　　进一步观察货币供应量与资本市场的关系，我们可以得出这样的一个推论：当资金以存款的方式滞留银行体系时，可能会给债券市场带来资金推动型行情，资金活跃度提高时，则可能会有资金流向股市。货币供应量提速将提高资金的活跃度，亦会在一定程度上提高股市的活跃程度。

　　货币供应量充裕是资本市场出现行情的必要但不充分条件

　　隔夜回购利率与活期利率之间的利差，反映了商业银行体系滞留货币市场那部分资金的收益情况，05年上半年和08年四季度货币市场利差不断收窄，推动了债券市场的上涨，这个利差不断收窄，也意味着债券市场上涨趋势接近尾声。因此当前债券市场获取资本利得的机会已经非常有限了。

　　但货币市场收益与股票市场的表现不同步。我们把市盈率的倒数视为股票投资的收益率水平，将它与十年期国债进行比较，可以发现，当前几乎所有行业的股票投资收益率都会高过国债收益率。我们这里所用的市盈率数据是根据08年前三季度推算的，所以可能导致不少行业的收益率存在一定的高估，但政府大力度刺激经济的措施对相关行业产生的积极影响和可以预期的盈利状况，决定了当前股票市场对资金存在结构性吸引力。而在股票市场相对吸引力提高和当前实体投资回报率下降、房地产市场暂难有效吸收大量资金的情况下，充裕的流动性流向股票市场的可能性大大提高，是近期市场出现较强反弹行情的重要原因之一。

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　　股市对资金存在结构性吸引力

　　通过上述分析，可以得出以下结论：1、债券市场上涨趋势接近尾声，债券市场获取资本利得的机会已非常有限；股票市场从收益率角度看，对资金存在结构性吸引力，而货币供应量增速提高会激发市场资金的活跃度，因此也会在一定程度上提高股市的活跃程度。

　　2、08年四季度开始的信贷提速，在09年下半年后会加快货币流通速度的增长，并会带来通胀率有所抬头。

　　3、政府接连出台中央投资计划和产业振兴规划，对信贷投放具有方向指导意义，而当前增长较快的新增贷款额，可望更快地为相关行业带来发展机会。

　　4、尽管新增贷款增长较快，但由于机制原因，中小企业能获得的贷款还是很有限的，而扶持创新、增加就业等等政府意图的贯彻离不开中小企业，特别是有创新特质的中小企业的发展。因此，信贷增长推高市场资金活跃度的契机，可能就是利用市场机制解决中小企业融资的好机会，换句话说，从资金面角度看，创业板推出的时机越来越临近了。 

(股歌小编：Sachiel)