山西证券：上实发展 毛利下半年修复 再融资势在必行

　　毛利下降导致业绩滑坡。

　　2009年上半年公司实现营业收入11.61亿元，同比增长8.02%;实现利润总额1.59亿元，同比下降51.45%;实现净利润1.13亿元，同比下降39.99%;实现每股收益0.09元，同比下降47.06%。公司上半年结算毛利率由2008年的43.40%下降至2009年上半年的32.97%,为公司业绩下滑的主要原因。由于公司上半年的结算收入主要来自2008年下半年销售，房价处于低谷，随着2009年上半年销售进入结算，我们预计公司下半年结算毛利率将有一定幅度提升。

　　财务费用继续处于高位。

　　上半年公司总的期间费用率由2008年10.84%下降至今年上半年的9.58%。三项费用率较2008年均保持下降：销售费用率下降0.61个百分点至1.66%;管理费用率下降0.51个百分点至4.22%;财务费用率下降0.14个百分点至3.70%。上半年良好的销售使公司的销售费用率和财务费用率出现下降，但由于公司资金链偏紧，我们认为公司财务费用率短期内仍会处于高位。

　　财务风险加大融资势在必行。

　　上半年末，公司资产负债率较年初上升2.51%至78.31%;有息负债率上升28.89%至158.42%;净负债率上升49.78%至125.02%。公司的短期有息负债为26.81亿元，而拥有的货币资金仅为8.69亿元，公司短期偿债压力非常大。我们认为即使下半年公司保持良好的销售形势，公司必须进行再融资以维持项目后续开发正常进行。 织梦内容管理系统

　　盈利预测与投资评级。

　　基于公司销售毛利率适度上升的预期，我们维持公司未来2年业绩预测，预计公司2009-2010年营业收入分别为22.38亿元和32.54亿元;净利润分别为4.23亿元和5.26亿元。按目前股本折算，09、10年的EPS分别为0.37元和0.46元。虽然公司的综合实力强大，但由于公司财务风险较高，我们在行业20倍市盈率的基础上给予公司10%-15%的溢价，目前对应的股价区间为8.14-8.51，维持“中性”评级。

(股歌小编：Sachiel)