9月份资产配置：非典型复苏的尴尬

序言：非典型复苏的尴尬8月份由政策引导的非典型复苏的尴尬性逐步体现，从宏观镜像来看，经济增长对于政策的敏感性大幅提高，7月份国退民进之后的投资回落体现的是自主性复苏的疲弱;从中观镜像来看，纵向产业链间的盈利能力不平衡正在加剧，得益于政府投资的中游行业盈利扩张也限制了产能淘汰的结构优化进程，而投资与一般消费之间的不平衡也被逐步拉大。

　　8月回顾：政策微调下的预期调整2009年上半年尤其是二季度的利润增长中存在着过于乐观的成分，不仅政府投资的庞大化过度支撑了原本产能过剩中行业的产能利用率，而且在欧元区工业生产较为弱势的背景下，中国的中游制造业其实是受益最大的，而这两方面的因素在8月份已然出现转折，由此衍生的围绕中国资本市场过渡期调整的中观本质就在于，制造业盈利能力回归均衡化的过程。

　　过渡期的中观映像：PPI环比回升后的再回落引述我们在中期报告中的过渡期逻辑，以PPI出发，中国此次中级反弹结束的标志在于价格指数反弹后的重新回落，而不像1975年日本价格指数趋稳后的持续上升，这一点在部分行业如钢铁中已有所显现，此举意味着过渡期中，实体经济残存的庞大产能势必需要经历淘汰落后的过程。

　　9月行业配置建议：盈利能力均值回归下的等待过渡期的中观理解在于，中游行业盈利能力从超周期平均水平向均衡水平的回归，而政府态度的明朗化也即去产能所衍生的国家项目投资缩减，将进一步深化过渡期中的这一逻辑演绎，就行业配置而言，中游是谨慎的首选规避之地，制造业依据产业链纵向配置的思路将更多转向靠近终端需求，我们依然建议在过渡中关注四季度之后CPI逐步转正所带动的农业以及最能代表中国目前创新动力的通信。

(股歌小编：admin)