国泰君安：四川成渝IPO定价是市场化询价的合理结果

发布时间：2009-10-02 22:28来源：字号：大 中 小

    国泰君安交通运输研究小组

    事件：7月10日，四川成渝A股发行的初步询价结束。作为市场化询价制度以及新股重启背景下的主板第一股，公司的市场认同度较高。据悉，本次555家配售对象报价的全部区间为2.80元/股～6.00元/股，配售对象申报笔数和申购数量较为密集区域集中在3.89元/股～4.05元/股，但考虑到各方面影响，7月14日，公司将本次发行价格区间定为3.25-3.6元。

    点评：尽管四川成渝的发行价相对于其H股 (按7月15日收盘价3.15港币，汇率0.882，折合人民币2.78元)溢价了17%-29.4%，但鉴于A/H股溢价是普遍现象，公司H股股价又存在低估现象，因此仅以H股股价作为参考依据并不合理。

    考虑到公司良好的发展前景，丰厚的分红，A股9家机构给予其09年13-18.8倍的PE，因此发行价上限3.6元对应的15倍PE，处于合理的估值区间内，是市场化询价制度下的合理结果。

    1、A/H股溢价普遍存在

    由于A股是相对封闭的市场，因此其估值一直高于H股市场。据统计，目前55家两地上市（A+H）公司的A/H平均溢价率为114%，其中3家高速公司的溢价率达56%。因此，四川成渝的A股询价高于H股股价属市场的正常反映。

    表 1：A/H股溢价普遍存在


　　2、以低估的H股价作参考依据并不合理

　　最近两个月，申银万国、高华证券、招商(香港)3家机构都给予四川成渝H股“买入”评级，认为其还存在14%-17%的提升空间。

    表 2：四川成渝H股尚有14%-17%的提升空间

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　　3、四川成渝成长性好，股息率高

　　内生性增长较好：公司为四川唯一一家高速公路上市公司，未来随着收费基数的提升、区域经济的发展以及路网贯通效应，公司所有路段不管从单车收费角度，还是从车流量角度，都具有较高的增长空间。

　　外延扩张明确：A股上市后，公司除以募集资金收购(或置换收购所自筹的资金)成乐高速100%股权及降低其负债率外，还拟在2009年底前完成对遂渝高速(四川段)、成南高速的收购，并计划投资新的高速资产。

　　表 3：兼具内生外延成长


　　股息率高：公司承诺A股发行成功后，将在半年报以40%的分红率分配以前年度未分配利润，折合每股约0.13元(新股本计算)，按3.6元发行价计算，则投资者持有股票所得的回报率为3.6%。

　　4、发行价处在合理的估值区间，是市场化询价的合理结果

　　由于成南、遂渝收购方案不明，因此不算这部分受益，预计公司09-11年的EPS为0.24、0.29、0.36元。目前A股行业09年的平均PE为17倍，考虑到公司成长性好，股息率高等特点，各大机构都给予其较高的评价。发行价上限3.6元对应的PE为15倍，处于合理的估值区间内，是市场化询价的合理结果。


    

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(股歌小编：Sachiel)