天相投资：双汇发展 生猪价格向下 盈利能力向上

2008 年，双汇发展（000895）实现营业收入260.10 亿元，同比增长19.07%;营业利润10.36 亿元，同比增长17.15%;归属于母公司的净利润6.99 亿元，同比增长24.38%;实现每股收益1.15 元，略高于我们1.13 元预期，08 年度分配方案为：每10 股派发现金6.00 元(含税)，此方案尚须经股东大会批准。

　　肉制品销量保持稳定，屠宰量下降。报告期内，公司屠宰生猪共317.07 万头，同比下降16.36%，2008 年生猪价格表现为前高后低，公司采取“限产压价、清库变现”的经营策略是屠宰量下降的重要原因。2008 年度，公司适度调整优化了产品销售结构和销售价格，提升高温肉的中高档产品和低温肉制品的销售比例。公司生产高低温肉制品83.40 万吨，同比下降0.08%，其中高温肉制品59.3 万吨，同比下降8.2%;低温肉制品24.1 万吨，同比增长27.72%。由于公司产品价格的适度提升，报告期内，公司高温肉、低温肉和生鲜冻肉的收入分别增长了15%、38%和14%。

　　盈利能力指标毛利率逐步回升。正如我们所预计的，公司第四季度毛利率继续回升至10.31%，环比第三季度增加0.21个百分点，同比增加4 个百分点。生猪价格在08 年下半年开始加速下降，公司下半年高低温肉制品毛利率环比上半年分别增加了2.44 和2.17 个百分点，盈利能力回升态势比较明显。公司08 年全年的综合毛利率达到9.17%，同比增加0.33 个百分点，其中高温肉制品毛利率为12.69%，同比略降;低温肉制品毛利率8.02%，同比增加0.82 个百分点。 内容来自dedecms

　　公司净利润增速快于收入增速的原因有三。分别为：(1)公司整体的盈利能力在回升，体现在毛利率的提高上;(2)期间费用率整体控制良好，在营销费用增加的情况下，全年期间费用率同比减少0.07 个百分点;(3)实际所得税率的下降，公司受法定所得税率的下降利好，本年度实际所得税率下降4.51 个百分点，降为21.46%。另外，报告期内，公司受计提存货跌价损失和固定资产减值损失的影响，资产减值损失大幅增加到3628 万元，加之股票投资收益下降导致的投资收益萎缩过半，此两项对公司的业绩产生了一定程度的负面影响。

　　在年底之前，我们预计生猪价格都将处于低位徘徊。2009年是公司盈利能力回升之年，我们在前期肉制品行业专题报告《着眼稳健需求 把握盈利提升》中指出：07年6月份左右，母猪补栏进入较为积极的区域，第一胎生猪出栏会在08年6月份大幅出栏，这直接影响到了当时的生猪价格冲高回落，我们认为其第二胎生猪出栏将在09年4月份左右。我们看到08年上半年，特别是在08年3-4月份母猪补栏非常积极，其生猪出栏期将在今年5月份左右出现，这就导致了今年4、5月份达到了生猪出栏的高峰，加之每年的年度中期是猪肉消费淡季，我们预计生猪价格将在今年中期达到本轮生猪生产周期的低位。可以预见的是，肉制品企业09年第二季度的盈利水平会有明显提高。我们预计，三月份生猪均价将跌破11元/公斤。 织梦内容管理系统

　　盈利预测和评级。我们维持之前的盈利预测，增加2011年盈利预测，预计09-11年公司的EPS分别为1.44元、1.75元和2.02元，按31.24元收盘价对应动态PE分别为22倍、18倍和15倍。维持“买入”评级。

　　风险提示：(1)食品安全问题日益突出，已经成为行业发展的重要风险因素。行业管理会越来越严格，突发的食品安全事件可能会对公司产品销售造成潜在的风险;(2)如果大盘的继续下行，将对公司股价形成不利影响。

(股歌小编：Sachiel)