追送对价股投资机会再挖掘

发布时间：2009-10-02 06:10来源：股歌网天相投资字号：大 中 小

1. 追送对价投资策略回顾

　　我们天相投顾策略组在 2009 年1 月31 日推出的《朝花夕拾——追送对价股的投资策略研究》一文中，对于在股改中做出过业绩承诺并可能在2008 年的年报中无法兑现承诺，因而将追送对价的个股进行了梳理，并对历史上追送过对价的个股表现进行了总结，从而提出了对于追送对价股的投资策略。目前来看，已经追送过对价的个股所带来的超额收益验证了我们天相策略的及时性和有效性。

　　在股改的高峰阶段，中国经济正处于繁荣阶段，上市公司的净利润增速也处于高速增长期，在这样的背景下，上市公司大股东做出的业绩承诺都建立在高增长的基础之上。而在2008 年中国经济步入了周期性调整，GDP 增速和上市公司利润增速大幅下滑。按照当初的承诺，如果上市公司的业绩达到其承诺水平，意味着其业绩依然保持着高速增长，这将使得其股票的投资价值变得较为突出;如果达不到，则必须按照股改中的承诺，为相应的流通股东追加送出一定比例的股权或者现金。

　　从追送对价的形式来看，如果支付的是现金对价，那么流通股股东能够获得稳健的超额收益。如果支付的是股票对价，由于追送股份并不改变总股本，只是将部分非流通股股东的自有股份划与流通股股东，不会造成利润被摊薄，对于流通股股东来讲，增加了筹码，降低了成本，无疑也是利好，股价将会受到市场追捧进而产生超额收益。

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　　2. 实现业绩承诺的公司

　　进入 2008 年以后，由于原材料价格上涨、综合生产成本上升、雪灾、地震等自然灾害的影响、政府紧缩性宏观经济调控、世界性金融危机、人民币升值压力降低出口竞争力、消费行业需求乏力、存货资产及相关资产计提减值准备等综合因素的作用，上市公司08 年净利润增速在07 年高速增长的基础上大幅滑坡。

　　从行业的周期性变化来看，2008 年下半年，各周期性行业全面由高峰回落，周期性行业仿佛一夜间就从夏季进入到了冬天，昔日的繁华代之以萧条。经济周期波动导致很多公司面临着业绩无法兑现股改承诺的窘境。

　　在这样的背景下，上市公司的业绩表现开始分化，部分行业景气度较高的行业仍能够依靠主业的增长来实现股改业绩承诺，例如：商业、食品、医药、煤炭等行业;或者是通过已经实施的资产重组来实现业绩的高增长，例如房地产、化工等行业;另外一部分只能通过其他的方式来实现业绩承诺，例如：递延所得税、少数股东权益、补贴收入、债务重组利得、降低费用、预售款项确认为收入、关联交易等。

　　3. 完成追送对价的公司

　　然而，并不是所有的公司都能如此“幸运过线”，部分公司由于处于行业景气周期的底部，主业增速快速下滑;缺乏一些非常规手段，难以调节利润;资产重组进程出现搁置，或者新注入的资产尚处于建设期，短期内对提升经营效益的作用难以达到预期;导致了相关公司股改方案中的业绩承诺未能在承诺期限内完成，触发了股改追送对价的条件。

　　在上一篇报告里，我们已经对历史上追送过对价的个股表现进行过分析，并得出结论，追送对价股在追送公告日至实施追送日的时间段里，表现出超越市场平均水平的超额收益，而超额收益的幅度与当时的股票市场环境息息相关。

　　目前来看，在08 年报披露之后，已经完成追送对价的个股是：大冶特钢、ST 重实、福耀玻璃、轻纺城，从其股价在本轮中级反弹的表现来看，同样呈现了较为明显的超额收益。由于本轮中级反弹是建立在经济刺激、产业驱动、政策支持的基础之上的，因此市场上涨的幅度和时间跨度都较为可观，另外，宽松货币政策带来的流动性的充裕强化了市场上涨的正反馈作用。

　　在这样的市场环境下，投资者对于追送对价股关注的焦点侧重于追送对价带来的筹码增加、成本摊薄，加上股市的流动性充裕，对于超额收益的追逐会引发市场的共鸣，放大超额收益率的空间，进而延长股价上涨的持续时间，放大超额收益的空间。

　　4. 即将追送对价的公司

　　根据最新的 08 年报的披露情况，我们在做出过股改业绩承诺的公司里进行了更细化的筛选，剔除了已经实现业绩承诺的公司和已经完成追送对价的公司，对于无法实现业绩承诺、即将进行追送对价的公司，我们列举如下，分别是：S*ST 大通、宜华地产、S ST 亚华、威孚高科、博盈投资、*ST 恒立、SST 海纳、亿阳信通，在这8家公司里有2 家已经发布公告，确认将追送对价，另外6 家目前尚未公布年报，但我们测算其实现业绩承诺的难度较大。 织梦好，好织梦

　　鉴于目前股市依然处于中级反弹的进程之中，而且从完成追送对价的个股超额收益来看，这些即将追送对价的个股值得投资者去重点关注。

　　5. 投资策略

　　在 2009 年度策略《拐点•成长》中，我们明确地指出股市在经济衰退期的表现并不差，并有望迎来不可思议的上涨，去年四季度以来的A 股市场的表现印证了我们的判断。在A 股率先见底后，美国股市也已于今年的3 月份形成了重要的底部，根据“市场走在前面”的逻辑，两大股市的见底回升意味着经济的负向反馈(修复)也将随之到来。

　　本轮中级反弹是建立在经济刺激、产业驱动、政策支持的基础之上的，另外，宽松货币政策带来的流动性的充裕强化了市场上涨的正反馈作用。在目前快速增长的货币供给以及GDP 名义增长率下行对流动性需求下降的背景下，二季度市场的流动性将继续保持充裕且很可能延续至下半年，衡量股市流动性的指标M1 和M2 增速剪刀差已经出现了回升的迹象。按照当前的市场特征，流动性将继续强化价格上涨的基本趋势。由于这些支持股市上涨的基本因素仍然存在，那么继续积极地参与股市行情的进一步上涨仍然是不可避免的基本策略。

　　对于具体的股票投资，有多种投资策略，这些策略可以概括为趋势型策略、事件驱动型策略、相对价值型策略、套利型策略等。

　　作为趋势型策略，主要是分析宏观经济走向、行业趋势和企业的经营形势，通过选择和把握基本趋势来获得预期的收益。对于这种策略，可以进一步演化为自上而下或自下而上的投资选股策略。由于这种策略具有基本价值的研究支持，是市场投资人士最为关注的。

　　事件驱动型策略，也可以称之为主题投资，往往依赖于某些事件或某种预期，引发投资热点。虽然这种策略具有很大的风险性，但在良好的预期下，能够启动市场情绪，带动相关公司股价出现快速上涨，实现快速收益，因此很能够引发市场的广泛关注，也成为很多投资者乐于参与的投资。

　　相对价值型策略、套利型策略都可以理解为上述策略类型下的延伸。当某类股票上涨或下跌以后，会出现脱离其所属群体的情况，从而使得相关股票出现相对低估或高估的情形，从而提供新的盈利机会。

　　股票市场是由不同层次的投资者、不同经营业绩的上市公司股票、投资银行、监管机构等要素构成的，因此是一个复杂的社会系统或者生态系统。正是因为股票市场的复杂多样性决定了多种策略都可以找到发挥作用的机会。僵化地套用价值体系，来应对多样的市场系统，很难取得良好的收益;作为注重博弈的股票投资，僵化地理解基本策略，很难有效规避市场的基本风险。 本文来自织梦

　　2009 年中国经济将处于筑底阶段，对应的股市的系统性风险已大大降低，但目前依然不具备支持趋势型策略的信号，基于宏观经济走向、企业盈利增长变化的趋势型策略很难获得超额收益。基于泡沫循环和市场风格的角度，事件驱动型策略最可能在2009 年获得超额收益。投资者依然可以重点关注事件驱动型策略或者主题投资策略，也许这是当前更容易应对风险、把握机会的有效方式。

　　在确定了当前股市的基本投资策略之后，对于追送对价股所带来的超额收益，我们建议投资者以积极型投资策略，去把握其中的交易性机会。之所以称之为交易性机会，主要是因为，从以往的经验来看，年报披露时如果触发追送对价条件，上市公司会公布追送对价方案，股票价格会受到资金运作而出现上涨;而股权登记日过后，特别是在追送对价上市交易日，股价往往会遭受较大的获利回吐压力，由于追送对价上市当日不设涨跌幅限制，因此可能会出现股价大幅下跌的风险。

　　对于股票的选择，在无法实现业绩承诺、即将进行追送对价的这8 只个股里，由于S*ST 大通、S ST 亚华、*ST 恒立、SST 海纳这4 只个股长期停牌，因此暂时没有交易性机会;而宜华地产、威孚高科、博盈投资、亿阳信通这4 只个股，建议投资者重点关注。

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(股歌小编：Sachiel)